起起伏伏，上證指數(shù)又回到了3000點(diǎn)附近。經(jīng)歷了春節(jié)前后風(fēng)格極致化的考驗(yàn)，5月以來，ST股、微盤股暴跌，A股2024年下半場(chǎng)也同樣漸行漸近。

日前，百億私募淡水泉最新出爐了2024年下半年投資觀點(diǎn)。在這份投資觀點(diǎn)中，淡水泉明確表示，一些行業(yè)龍頭企業(yè)此前調(diào)整時(shí)間足夠長(zhǎng)，同時(shí)具備紅利敘事下的分紅能力，也具備成長(zhǎng)屬性。這種復(fù)合型特征使得這類公司成為市場(chǎng)尋找機(jī)會(huì)時(shí)阻力比較小的方向。

2024年的三大新特征

在淡水泉投資微信公眾號(hào)上，有一篇推送文章《2024年以來A股市場(chǎng)呈現(xiàn)的新特征》，記錄了這家百億私募對(duì)A股市場(chǎng)2024年的最新觀察記錄。

而在淡水泉看來，新特征之一就是基本面因素對(duì)股票定價(jià)的影響力回升。2024年以來，基本面較好的公司，股價(jià)表現(xiàn)會(huì)總體優(yōu)于基本面較差的公司。而在2023年，股價(jià)漲跌常常脫離基本面，更多由情緒和市場(chǎng)估值驅(qū)動(dòng)。

眾所周知，企業(yè)基本面和估值是影響股價(jià)的兩個(gè)重要因素，如果股價(jià)漲跌和基本面指標(biāo)表現(xiàn)出比較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系，說明基本面因素在發(fā)揮作用；如果二者表現(xiàn)出弱相關(guān)甚至負(fù)相關(guān)，則可以判斷估值因素主導(dǎo)了這一階段的股價(jià)漲跌。

統(tǒng)計(jì)后，淡水泉發(fā)現(xiàn)，2023年，各行各業(yè)表現(xiàn)最好的股票對(duì)比表現(xiàn)靠后的股票，在EPS指標(biāo)上并沒有明顯的優(yōu)勢(shì)，甚至在銀行、有色、電力設(shè)備、軍工等很多行業(yè)，EPS相對(duì)高的樣本，年度表現(xiàn)反而不如EPS低的樣本。股價(jià)表現(xiàn)與公司基本面之間沒有一個(gè)明確趨勢(shì)，這印證了之前的判斷，估值成為這一年資產(chǎn)定價(jià)的決定性因素。

如果基于同樣的邏輯，2024年以來，除了有色和軍工，剩余的29個(gè)行業(yè)中，股價(jià)表現(xiàn)最好的股票在EPS上全面超越股價(jià)表現(xiàn)靠后的股票。這說明基本面因素在股票定價(jià)中的影響力獲得了明顯回升。

而2024年新特征之二就是，大小市值風(fēng)格切換，行業(yè)龍頭表現(xiàn)突出。具體來看，2024年以來，絕大部分行業(yè)的龍頭公司股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)于非龍頭，也優(yōu)于行業(yè)整體水平。而此前的2023年，行業(yè)龍頭的股價(jià)表現(xiàn)多是不如非龍頭的。

全部A股按申萬一級(jí)行業(yè)分類，選出每個(gè)行業(yè)中市值最大的10只龍頭股（Top10）作為一個(gè)組合，行業(yè)中的其余股票則作為另一個(gè)組合。計(jì)算Top10組合和其余股票組合的總體表現(xiàn)，從而觀察當(dāng)年的市場(chǎng)風(fēng)格。

2023年，大量行業(yè)的Top10組合都是跑輸其余股票組合的，只有在石油石化、公用事業(yè)等少數(shù)行業(yè)有例外。這說明中小市值風(fēng)格在當(dāng)年顯著優(yōu)于大市值風(fēng)格。

到了2024年，除了銀行、交運(yùn)、醫(yī)藥、社會(huì)服務(wù)4個(gè)行業(yè)，其余27個(gè)行業(yè)中Top10組合的表現(xiàn)都顯著強(qiáng)于其余股票組合。可以判斷去年中小市值占優(yōu)的市場(chǎng)風(fēng)格正在轉(zhuǎn)向今年大市值龍頭占優(yōu)。

分別計(jì)算2023年和2024年每個(gè)行業(yè)的Top10組合對(duì)其余股票組合的超額收益，再把兩年的數(shù)據(jù)放一起，可以獲得更直觀的對(duì)比畫面。

來源：萬得，淡水泉投資，截至2024年5月31日。股價(jià)總體表現(xiàn)采用自由流通市值加權(quán)法計(jì)算。

而新特征之三則是，2024年2月初以來，市場(chǎng)呈現(xiàn)反彈修復(fù)態(tài)勢(shì)。此前估值較低的股票，往往在這個(gè)過程中股價(jià)的漲幅更大。而在2023年，低估值股票的表現(xiàn)是明顯弱于高估值品種的。

復(fù)合型行業(yè)龍頭更具吸引力

近期以來，外資唱多中國(guó)經(jīng)濟(jì)和中國(guó)市場(chǎng)機(jī)會(huì)的判斷在不斷增多。多家外資機(jī)構(gòu)分享了通過交易數(shù)據(jù)看到的“配置中國(guó)”方面的積極變化：那就是看到了顯著的長(zhǎng)期資金加倉(cāng)需求。交易中國(guó)指令增加的背后，不僅僅是空頭的回補(bǔ)，而是已經(jīng)切實(shí)出現(xiàn)了積極的跡象。Wind數(shù)據(jù)顯示，自年初至6月11日，北向資金累計(jì)凈流入超過800億元。

2024年以來，指數(shù)慢漲而結(jié)構(gòu)大年，AI上游算力和紅利資產(chǎn)重估是A股市場(chǎng)演繹的主線。那么，對(duì)于2024年下半場(chǎng)，過往主線是否會(huì)進(jìn)一步延續(xù)？

淡水泉判斷，當(dāng)前市場(chǎng)情緒仍處于從年初那種極度悲觀情緒往回修復(fù)的過程，政策的不斷落地、經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能的不斷加強(qiáng)將有助于改善市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期。這一背景下，市場(chǎng)即便在震蕩態(tài)勢(shì)中也會(huì)產(chǎn)生更加多樣化的機(jī)會(huì)。

基于對(duì)A股市場(chǎng)敏感的觀察和分析，回顧過去兩個(gè)月的市場(chǎng)走勢(shì)，這家知名的百億私募基金認(rèn)為，有兩個(gè)變化值得關(guān)注，一個(gè)變化是市場(chǎng)機(jī)會(huì)形態(tài)呈現(xiàn)出從之前相對(duì)單一的防守、紅利類資產(chǎn)向外擴(kuò)散的態(tài)勢(shì)。另一個(gè)變化是盈利狀況好的龍頭公司股價(jià)開始走出去年的低迷狀況。從一季報(bào)披露中，已經(jīng)可以看到龍頭公司業(yè)績(jī)好于行業(yè)平均水平。從申萬一級(jí)行業(yè)的前10大個(gè)股年初以來的自由流通股加權(quán)收益也可以看出，很多行業(yè)的頭部企業(yè)跑贏行業(yè)指數(shù)，出現(xiàn)明顯超額收益。企業(yè)基本面的好壞與股價(jià)表現(xiàn)開始顯現(xiàn)正相關(guān)特征。

這也讓淡水泉相信，自下而上精選個(gè)股的策略在接下來的市場(chǎng)演化中將有充分的發(fā)揮空間。一些行業(yè)的龍頭企業(yè)此前調(diào)整時(shí)間足夠長(zhǎng)，同時(shí)具備紅利敘事下的分紅能力，也具備成長(zhǎng)屬性。這種復(fù)合型特征使得這類公司成為市場(chǎng)尋找機(jī)會(huì)時(shí)阻力比較小的方向。

在長(zhǎng)期跟蹤調(diào)研中，淡水泉發(fā)現(xiàn)這類龍頭企業(yè)即便在整體經(jīng)濟(jì)面臨壓力的情況下，其自身的實(shí)力也使其具備相對(duì)獨(dú)立于行業(yè)的表現(xiàn)。它們的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)各有不同，有的來自供給側(cè)優(yōu)化后的市場(chǎng)份額擴(kuò)大，有的是抓住了行業(yè)結(jié)構(gòu)性需求的增長(zhǎng)趨勢(shì)，也有一些是通過獲取海外市場(chǎng)增量需求實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)。在當(dāng)前市場(chǎng)走勢(shì)呈現(xiàn)震蕩分化的環(huán)境下，這些優(yōu)秀行業(yè)龍頭蘊(yùn)含機(jī)會(huì)。

（文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）

文/王道